化解債務(wù)風險頂層思路

　　截至2015年底，中國總體債務(wù)杠桿率大致在200%-300%之間，其中，非金融企業(yè)部門債務(wù)率高達170.8%。表面上看，我國政府債務(wù)似乎仍在合理范圍內(nèi)，但一些地方政府為規(guī)避考核，債務(wù)被轉(zhuǎn)移、截留和瞞報的不在少數(shù)。近兩年，中央政府允許對地方政府存量債務(wù)進行處理，使違約債務(wù)延期，大大延緩了地方政府債務(wù)危機。但這并沒有從根本上解決問題。新一輪政府債務(wù)高潮或?qū)⒌絹怼Ｔ谶@個節(jié)骨眼上，四部委聯(lián)合發(fā)話，發(fā)表化解債務(wù)的總體思路，統(tǒng)一解決債務(wù)機構(gòu)的設(shè)立已臨近。

　　中國債務(wù)問題一直為外界關(guān)注，隨著企業(yè)債務(wù)違約案例增多、經(jīng)濟增速下行，債務(wù)風險加劇的擔憂漸多。

　　不到10天時間，國新辦第二次就中國債務(wù)問題舉行吹風會，發(fā)改委、財政部、央行、銀監(jiān)會、銀行交易商協(xié)會五個部門相關(guān)負責人列席。上次發(fā)布會透露消息，未來可能有統(tǒng)一的機構(gòu)來統(tǒng)籌解決中國債務(wù)問題。發(fā)改委官員這次回應(yīng)表示，目前實際有十幾個部門在共同應(yīng)對債務(wù)問題，至于將來以什么機制，將按黨中央國務(wù)院統(tǒng)一部署來研究。

　　此次發(fā)布會首次透露了國務(wù)院對于化解債務(wù)問題的總體思路，而且將堅持市場化、法制化路徑降杠桿。相關(guān)官員表示，政府不會兜底損失，債轉(zhuǎn)股也將按市場化方式進行，具體操作完全不同于1999年政策性債轉(zhuǎn)股。

　　此前，居民可適度加杠桿，外界紛紛猜測這是鼓勵居民買房的信號。相關(guān)官員表示，居民加杠桿方法很多，如國企混改，可將部分股權(quán)轉(zhuǎn)移給個人；通過資產(chǎn)執(zhí)行票據(jù)、混合所有制改革，收益連接票據(jù)等金融手段，轉(zhuǎn)給居民等。

　　債務(wù)處理統(tǒng)一機構(gòu)臨近

　　6月15日，社科院學(xué)部委員、國家金融與發(fā)展實驗室理事長李揚在國新辦發(fā)布會上透露，中央層面正在考慮建立統(tǒng)一的機構(gòu)來解決中國債務(wù)問題。

　　6月23日，發(fā)改委財政金融司副司長孫學(xué)工表示，債務(wù)問題涉及面比較廣，有企業(yè)債務(wù)、政府債務(wù)、居民債務(wù)，確實需要多部門協(xié)作。包括今天出席的四個部門，實際上有十幾個部門在共同工作做這個事情。將來是以什么樣的機制，將按照黨中央國務(wù)院統(tǒng)一部署進一步研究。

　　孫學(xué)工介紹，關(guān)于中國總體債務(wù)規(guī)模有不同的估計，杠桿率大致在200%-300%之間。如果做國際比較，中國總體債務(wù)規(guī)模和杠桿率并不算高，在主要經(jīng)濟體當中屬于中等水平，主要發(fā)達國家經(jīng)濟體總體債務(wù)規(guī)模和杠桿率比中國高。

　　具體而言，2015年中國政府債務(wù)杠桿率為39.4%，加上或有債務(wù)上升到41.5%，低于歐盟60%的預(yù)警線。中國住戶部門杠桿率水平較低，社科院數(shù)據(jù)顯示，2015年末中國住戶杠桿率在40%左右，同期美國為79.2%，德國為53.6%，主要發(fā)達經(jīng)濟體平均為75.2%，都高于中國水平。非金融企業(yè)債務(wù)為我國債務(wù)主體，也是近年我國杠桿率快速上升的主要推動因素。截至2015年底，社科院數(shù)據(jù)為131%，若將部分融資平臺債務(wù)統(tǒng)計進去，則上升156%，而BIS（國際清算銀行）數(shù)據(jù)為170.8%。

　　BIS測算，截止到2015年底，中國總體債務(wù)率為254.8%，相較2008年杠桿率翻番。至于為何跟中國國內(nèi)數(shù)據(jù)出入較大，相關(guān)官員表示是口徑計算上有差異。

　　央行統(tǒng)計調(diào)查司副司長阮健弘表示，BIS未能把企業(yè)部門內(nèi)部的債務(wù)軋差掉，所以數(shù)據(jù)偏大。不少機構(gòu)在估算債務(wù)規(guī)模時，不同統(tǒng)計指標間會有交叉。分部門統(tǒng)計債務(wù)，部門內(nèi)部發(fā)生的債務(wù)從國民經(jīng)濟核算的角度來說，是要把它軋差掉。比如個人之間發(fā)生的借債，不統(tǒng)計在住戶部門債務(wù)里；同樣，企業(yè)經(jīng)營過程中產(chǎn)生彼此的賒銷，也不在企業(yè)部門債務(wù)里的。OECD國家曾研究，這種并表和不并表產(chǎn)生的數(shù)據(jù)差別能達到15%-16%。

　　總體應(yīng)對方案出臺：居民可適度加杠桿

　　根據(jù)國新辦發(fā)布的資料顯示，國務(wù)院層面對于當前債務(wù)問題，認為要綜合施策，具體而言給出了四條對策。這也是國務(wù)院首次直接對債務(wù)風險防范和化解給出方案。

　　一是，宏觀上保持經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展。二是，策略上有序漸進去杠桿。三是，結(jié)構(gòu)上優(yōu)化杠桿分布降低企業(yè)杠桿。

　　根據(jù)我國債務(wù)杠桿分布情況，可優(yōu)化債務(wù)在政府、居民和企業(yè)之間的配置，政府和居民部門可適度加杠桿，幫助企業(yè)降低杠桿率。對于企業(yè)去杠桿也要區(qū)別對待，針對不同行業(yè)特點、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、在經(jīng)濟周期中的階段等，有扶有控，穩(wěn)妥有序開展去杠桿。

　　四是，治本之策是加快推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，多措并舉降低企業(yè)杠桿率。

　　居民可適度加杠桿，加上房貸不良率低、當前房地產(chǎn)去庫存等現(xiàn)實，曾在今年2月末引發(fā)熱烈討論，外界多解讀為政府在支持鼓勵居民買房。

　　中國銀行間市場交易商協(xié)會秘書長助理包香明表示，居民加杠桿的手段很多。比如，國企混合所有制改革過程中，企業(yè)可發(fā)行股票，將股權(quán)結(jié)構(gòu)進一步向職工、個人、管理層分散；金融機構(gòu)可將資產(chǎn)執(zhí)行票據(jù)、收益連接票據(jù)等，將企業(yè)部門未來可以形成穩(wěn)定現(xiàn)金流的部分轉(zhuǎn)讓給居民部門——這樣來實現(xiàn)轉(zhuǎn)換。

　　債轉(zhuǎn)股或設(shè)負面清單

　　發(fā)布會反復(fù)強調(diào)，此輪去杠桿，將遵循市場化、法制化原則。

　　孫學(xué)工指出，不會有政府兜底損失，“所以沒有唐僧肉讓大家來合謀”。市場化去杠桿，由市場化主體去爭取利益最大化，實現(xiàn)相互制約、相互監(jiān)督。

　　至于外界關(guān)心的債轉(zhuǎn)股，孫學(xué)工表示，債轉(zhuǎn)股本身還在研究階段，它只是整體降杠桿綜合性的措施之一，并沒有正式出臺。這次債轉(zhuǎn)股，一定是市場化、法治化的債轉(zhuǎn)股，將不同于1999年政策性債轉(zhuǎn)股。

　　具體而言，債轉(zhuǎn)股的對象企業(yè)完全應(yīng)該由市場主體自己選擇，不像上次是政府指定債轉(zhuǎn)股企業(yè)的范圍；這次債權(quán)轉(zhuǎn)讓的價格應(yīng)該完全由市場主體基于真實價值自己協(xié)商處理，對債權(quán)和股權(quán)進行市場化定價，并且股權(quán)市場化推出，不像上次金融資產(chǎn)管理公司是按照賬面價值接收壞賬，沒有對損失的資產(chǎn)作打折處理。

　　孫學(xué)工還表示，對債轉(zhuǎn)股對象企業(yè)設(shè)立一些紅線或者負面清單，對于僵尸企業(yè)、有失信記錄的企業(yè)、不符合國家產(chǎn)業(yè)政策的企業(yè)，嚴禁列入到債轉(zhuǎn)股的對象，這是非常明確的。